商品市场对反内卷的计价已然轰轰烈烈。当很多人尝试对标 2015～2016 年的供给侧改革行情时，一个显著差异浮出水面：在本轮供改明确方案和目标尚未完全落地前，市场已迅速进入加速阶段。历史记忆之下，市场明显压缩了上一轮 “质疑” 和 “犹豫” 的环节，这使得情绪节奏的复盘变得尤为重要。2015-2016 年的供改行情中，质疑、笃定、验证、恐慌、凝聚、狂热等情绪在每个阶段交替上演，政策从口号到现实的落地并非坦途，其中既有政策执行的纠结反复，更有市场与行业的反身性演绎，这些情绪波动塑造的价格轨迹，至今仍对当下市场具有启示意义。
一、起点的犹豫：政策信号与市场反应的时差
一般认为供给侧改革的起点是 2015 年 11 月，但从黑色系行情看，直到 12 月 18 日 “三去一降一补” 具体措施提出后，行情才正式启动。这种时间差揭示了市场初期的犹豫心态 —— 尽管地产需求是供改行情的大背景，但并非直接触发因素。在产业高度过剩阶段，需求端并非主导逻辑，即便棚改货币化政策早在 2015 年 3 月已提出，且经历 5 月 PSL 加速落地和 6 月地产新政推动，全年地产销售同比从年初 - 15% 升至 14%，黑色系仍处于持续下跌阶段，直到供改细则出台才形成事件驱动的底部。
2015 年 12 月至 2016 年 3 月的第一波上涨中，螺纹钢涨幅 34%，铁矿石 54%，焦煤 22%，但行情走势 “一步一回头”。市场对供改政策能否真正解决产能过剩问题充满疑虑，这种质疑情绪在 2016 年 2 月达到临界点 —— 当政策明确提出 “5 年压减粗钢产能 1 亿～1.5 亿吨”“3 至 5 年退出煤炭产能 5 亿吨” 的量化指标后，政策端的快速行动和具体目标终于给了市场足够信心，黑色系才开始真正加速上涨。此时供给侧预期与需求侧形成共振：地产销售增速从 14% 进一步升至 40% 以上，土拍和新开工数据开始响应政策刺激。
这段初期行情揭示了供改情绪的第一个特征：政策确定性比需求改善更能打破质疑。在产能严重过剩的背景下，市场对需求改善的持续性存疑，而明确的供给收缩目标提供了更可靠的计价锚点，这种锚点的确立需要具体政策细节的支撑，而非抽象口号。
二、笃定中的震荡：预期过热与现实回归的博弈
2016 年 3 月央行降准 50bp 进一步强化政策支持信号后，黑色系行情却进入双向波动阶段。3-4 月先涨后跌，4 月 7 日至 22 日短短 12 个交易日内，螺纹钢再涨 20%，铁矿石 25%，焦煤 16%，市场情绪从笃定转向狂热。但 4 月 22 日行情在盘中触及新高后骤然崩溃，至 5 月 26 日螺纹钢下跌 26%，铁矿石 27%，焦煤 11%，价格整体回到 3 月以前水平，这场 “过山车” 行情展现了供改情绪的脆弱性。
二次转向的触发因素来自供需两侧。需求端方面，上海、深圳 4 月推出楼市紧缩调控，商品房销售增速骤然见顶，新开工面积同步回落；供给端更关键 —— 监管层明确抑制过度投机，交易所开始打击黑色系炒作，同时高利润刺激钢厂大量复产，供给快速释放让市场怀疑供改的最终效果。这种现实冲击让此前 “入戏过深” 的市场猛然 “出戏”，即便棚改货币化仍在推进，过度计价终难抵挡基本面回归。
5 月 26 日后市场逐步重拾涨势，至 8 月末螺纹钢上涨 33%，铁矿石 48%，焦煤 18%。说服市场放弃恐惧的因素有二：一是价格回落至 2 月末相对合理水平，供改目标仍具约束力；二是去产能持续推进叠加唐山环保限产，钢材库存持续去化。值得注意的是，尽管地产销售和新开工已在 4 月见顶，但 6 月后各地地王频出、房价加速上行，成为新的 “需求信号”，这种替代信号让市场在传统需求指标弱化后仍能维持信心。
这段行情揭示情绪节奏的第二个特征：预期与现实的反复验证是常态。供改过程中，政策决心与产业现实始终存在博弈，高利润必然刺激复产，而复产又会引发对政策执行力的怀疑，这种循环往复构成了行情的震荡中枢，也为理性投资者提供了情绪错配的介入机会。
三、狂热后的调整：政策深化与情绪再平衡
2016 年 8 月 24 日左右，螺纹钢价格率先回到 4 月前高附近进入盘整，日线呈现双头形态后回撤至 9 月 16 日，期间螺纹钢下跌 13%，铁矿石 12%。这轮调整部分源于淡季需求自然回落，更因高炉开工率再次上行，市场担忧供改进程受阻。与此同时，合肥、苏州等二线城市开启限贷限购，需求侧调控升级进一步压制情绪。
但 9 月 26 日至 11 月 11 日，新一轮加速行情爆发，螺纹钢上涨 38%，铁矿石 56%，焦煤 81%，前期弱势的焦煤转为强势。驱动这次狂热的是政策深化 —— 限产环保督察升级、取缔 “地条钢” 等要求出台（后来成为 2017 年供改 2.0 主线），同时楼市 “金九银十” 期间，尽管 9 月 30 日北京等城市调控加码，房价和土拍热度仍未降温，需求侧的 “隐性热度” 支撑了市场情绪。此时需求本身已成为 “背景板”，上面只写着大大的 “好” 字，市场完全沉浸在政策持续加码的乐观预期中。
11 月中旬后，市场围绕新一年经济工作和供改方案重新博弈，双向波动再次放大。直到 2017 年，供改向更深层次扩展，地条钢清理和环保限产趋严，利润向下游集中，成材上行趋势强于炉料，高利润、低库存、高集中度的行业格局形成，黑色系开启为期 6 年长牛。这标志着情绪从短期狂热转向长期笃定，供改从事件驱动变为趋势驱动。
这段历程揭示情绪节奏的第三个特征：政策深化是情绪持续的核心支撑。当供改从 “去产能” 向 “优结构” 升级，从行政命令向环保标准、行业规范转变时，市场情绪才能从短期博弈转向长期认同，这种认同最终转化为行业估值中枢的系统性上移。
四、历史经验的当下启示
复盘 2015-2016 年供改的情绪节奏，对理解当前市场具有重要启示。市场存在明确的学习效应，上一轮成功经验让当前预期发酵更迅速，质疑时间缩短，但这也意味着验证和怀疑可能来得更突然。预期在价格中的反映会引发产业端响应 —— 复产、套保等行为反过来制约市场变化，迫使市场重新审视供改的决心、目标和进度。
需求在供改行情中多数时候是背景板，但淡季旺季规律、库存变化仍会驱动行情双向波动。更关键的是，“再通胀” 对 PPI 提振显著，但对 CPI 效果模糊，供改对需求端的收缩性处理决定成败 ——2016 年供改有需求打底和货币宽松配合，显得 “无痛”，而当前供改缺乏需求端如火如荼的支撑，这是根本性不同，也意味着行情路径可能大相径庭。
站在当下，商品市场对供改的计价已进入相对狂热阶段，但历史经验提醒我们：情绪节奏的轮回难以避免，质疑不会消失，笃定需要政策持续验证，狂热之后终将回归现实。理解这种情绪波动的内在逻辑，才能在供改行情的不同阶段把握机会，规避风险 —— 既不被短期质疑吓退，也不因过度狂热迷失，在政策与市场的反身性演绎中寻找确定性锚点。